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央行缩减正回购规模货币政策继续释放微调信号

随着月末以及半年末日益临近，央行公开市场操作动向再度备受关注。5月27日（本周二），央行发布公告称，当天以利率招标方式开展了200亿元28天期限正回购操作，较上周四缩量超三成。这是央行今年最小规模的单次正回购，中标利率则继续持平于4%.

由于本周公开市场仅有500亿元正回购到期，无央票和逆回购到期，考虑到月末以及财税缴款等因素，央行继续缩减正回购规模，彰显出其维稳市场资金面波动的意图，也符合业界普遍预期。市场普遍认为，预计央行本周仍将通过公开市场操作净投放资金。此前两周央行分别净投放资金1200亿元和440亿元。

在央行持续净投放流动性后，本周二正回购操作继续缩量。市场人士认为，此举体现出央行货币政策动态微调的信号。而在管理层有意维持资金面稳定的背景下，资金利率保持低位运行状态仍是大概率事件，本周资金面依然无虞，而曾在去年6月困扰银行间市场的资金严重紧张局面在今年发生的概率也较低。

近期央行持续通过公开市场加大资金净投放力度维稳流动性，在央行主动引导流动性供给的作用下，近期银行间市场流动性总体充裕，市场利率保持较低水平。5月27日，SHIBOR数据显示，除隔夜和7天品种小幅上涨3.85和5.20个BP，至2.5410%、3.2470%外，跨月末的14天、1月期、3月期品种利率均出现下跌态势，分别下跌43.20、10.00和2.16个BP，至3.3900%、4.0000%和5.0197%的水平。央行5月26日公告称，本周四将开展400亿元国库现金定存招标，期限为9个月，跨年中和年末两个“考核时点”，向市场投放资金。

值得关注的是，由于临近半年末，市场紧张预期有所升温，银行理财产品揽储迹象重新出现。与此同时，据统计，6月份公开市场自然到期资金量为4120亿元，为二季度的单月新低。基于此，在外汇占款增量持续减弱、IPO重新开闸等因素影响下，尤其是随着经济和房地产下行压力增大，基于稳增长需要，央行未来货币政策动向引发各界广泛关注。另外，国务院总理李克强日前有关运用适当的政策工具适时适度预调微调的讲话，使得市场上有关央行应否全面降准的讨论再度升温。

兴业银行首席经济学家鲁政委（微博）日前表示，全面降准有必要。一方面，外汇占款等自然注入流动性偏少，需要央行主动释放流动性来平补；另一方面，高层关注的是融资成本，只有公开全面降准才有利于货币市场和债券市场的中长端利率回落。

事实上，由于一季度中国经济未见明显起色，市场曾一度预期央行将于二季度下调准备金率。不过，一些谨慎的业内人士倾向认为，央行对微调的热衷以及当前宏观经济及市场流动性未见明显恶化等因素表明，近期动用央行准备金率这一货币政策“巨斧”的可能性不大。海通证券发表的研究报告表示，国务院总理李克强表态货币政策预调微调，应指向再贷款的积极运用而非全面降准。

国信证券宏观分析师钟正生分析认为，央行在降准上慎之又慎有两个原因：一是经济下行背景下，银行资源会更多流入软预算约束平台，降准势必带来这些平台债务的再度扩张。二是中美经济处于换档期，且美联储将于今年下半年退出QE，此时降准会给我国跨境资本流动和人民币汇率带来很大的不确定性。他认为，再贷款是定向宽松货币政策的首选。首先，再贷款可以拓展长期基础货币投放渠道，提升商业银行资产扩张能力和货币乘数。在“9号文”规范同业业务发展、抑制银行资产扩张能力背景下，再贷款这一“非常规”货币政策工具更显必要。其次，再贷款使用范围可以进一步拓宽，为财政政策的定向发力做配合。通过再贷款定向注入流动性，购买住宅金融债和铁道债，是降低棚户区改造和高铁建设资金成本的可行措施。最后，央行已开展再贷款，却无需向市场披露，这对引导和稳定货币政策预期也颇有裨益。

中金公司发布的报告提出，在经济动能尚未十分稳定的情况下，货币政策的放松仍以局部定向放松为主，包括市场所讨论的再贷款政策。若央行希望对冲6月份季节性资金面的收紧，可能除了公开市场投放以外，还需要SLO或者SLF等工具的辅助。

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